호르무즈가 끌어올린 HMM 운임, 목표가 23,000원

대신증권이 HMM 분석을 새로 시작하며 투자의견 시장수익률, 목표주가 23,000원을 제시했습니다. 6월 19일 종가 20,150원 대비 14% 정도 위입니다. 운임이 다시 오르는데도 평가는 신중한 쪽인데, 그 이유를 데이터로 짚어봤습니다.

호르무즈에서 시작된 운임 반등이 실적과 주가에 어디까지 닿는지, 끝까지 보면 HMM을 볼 때 챙겨야 할 지표 두 개가 정리됩니다.

호르무즈가 흔든 운임, 핵심은 미주 노선

이번 리포트의 출발점은 중동입니다. 호르무즈 해협이 막히면서 그 여파가 파나마 운하 병목으로 번졌고, 컨테이너 시황이 일부 반등했습니다. 대신증권은 그중에서도 미주 노선 강세를 핵심으로 봤습니다.

HMM은 올해 2월 출범한 프리미어 얼라이언스에 더해 세계 1위 선사 MSC와 선복 교환 협력을 시작했습니다. 서비스 항로가 기존 26개에서 30개로 늘었고, 유럽 항로는 8개에서 11개로 확대됐습니다. 미주서안 12개·미주동안 4개 등 원양 노선을 직접 잡고 있어 운임이 오를 때 받는 몫이 커진 구조입니다.

실적은 내리막, 그래도 현금은 두껍다

다만 숫자만 보면 분위기는 다릅니다. 영업이익은 2024년 3.5조원에서 2025년 1.46조원으로 꺾였고, 올해는 1.14조원, 내년 9,690억원으로 더 내려갈 전망입니다. 운임 호황기 기저가 워낙 높았던 탓입니다.

연간 매출·영업이익 추이 (자료: HMM·대신증권)

영업이익률도 2024년 30%에서 올해 10% 안팎으로 정상화되는 흐름입니다. 운임 사이클이 한 바퀴 돌고 내려오는 국면이라고 보면 됩니다.

영업이익률 정상화 흐름 (자료: HMM·대신증권)

그런데 재무는 업계 최상위권입니다. 2025년 반기 기준 현금성 자산이 14.5조원, 리스부채를 뺀 순현금이 10.3조원입니다. 2조1,400억원 규모 자사주 매입·소각을 집행한 뒤에도 8조원 넘는 순현금이 남는 것으로 추정됩니다. 2030년까지 잡아둔 23.5조원 투자 계획을 감당하고도 여유가 있는 수준입니다.

운임은 바닥을 다졌지만, 위도 막혀 있다

대신증권이 신중한 진짜 이유가 여기 있습니다. 중동 전쟁으로 홍해 정상화 기대가 사실상 사라지면서 희망봉 우회가 상수로 자리잡았고, 이게 약 250만 TEU의 추가 선복 수요를 만들어 운임 하방을 받칩니다. 바닥은 단단해진 셈입니다.

문제는 위쪽입니다. 컨테이너 신조 인도가 쏟아지면서 공급 증가율이 물동량 증가율을 계속 웃돌고 있습니다. SCFI는 2025년 평균 1,440~1,581pt로 전년보다 36% 낮았는데, 중동 노선이 단기간 72.3% 급등하며 종합지수를 끌어올린 것이라 추세적 상승으로 보긴 어렵습니다. 미·중 관세 분쟁에 따른 물동량 위축도 운임 회복 속도를 누르는 변수입니다.

목표주가 23,000원은 12개월 선행 BPS 28,416원에 P/B 0.8배를 적용한 값입니다. 호황기 평균 1.0배에서 15% 할인하되, 두꺼운 순현금을 감안해 극단적 저평가 구간인 0.5배보다는 높게 잡았습니다.

현재가 대비 목표주가 상승여력 14.1% (자료: 대신증권)

결국 주가 열쇠는 민영화

업황보다 더 크게 주가를 흔들 변수는 지배구조입니다. 현재 최대주주는 산업은행 35.42%, 한국해양진흥공사 35.08%로 사실상 공적 지배구조입니다. 산업은행 지분 매각으로 민간 전략적·재무적 투자자가 최대주주가 되면 공격적 M&A와 자본 효율화가 빨라지면서 밸류에이션이 리레이팅될 수 있습니다.

다만 변수가 많습니다. 현 정부가 공적 지배구조와 부산 본사 이전을 강조하고 있고, 노사 갈등과 몸값 논쟁까지 겹쳐 매각 일정이 불투명합니다. 대신증권이 투자의견을 시장수익률에 둔 것도 이 지점입니다. 민영화가 구체화되면 투자의견을 올릴 수 있다는 여지는 열어뒀습니다.

체크포인트

정리하면 운임은 바닥을 다졌지만 공급 과잉에 막혀 상승 여력이 제한적이고, 실적은 사이클을 따라 내려오는 국면입니다. 두꺼운 순현금이 밸류에이션을 받치는 가운데, 주가의 방향을 가를 변수는 따로 있습니다.

앞으로 볼 지표는 두 개입니다. 하나는 SCFI·BDI의 추세 전환 여부, 다른 하나는 산업은행 지분 매각으로 대표되는 민영화 진행 상황입니다. 이 둘이 움직이는 시점이 투자의견 변경의 분기점이 됩니다.

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⚠️ 본 글은 정보 제공 목적이며 특정 종목의 매수·매도 추천이 아닙니다. 추정치는 증권사 전망으로 실제와 다를 수 있고, 투자 판단과 책임은 본인에게 있습니다.

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